近日，健康之路股份有限公司（简称“健康之路”）递表港交所，健康之路国内运营主体为健康之路（中国）信息技术有限公司。

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新注册个人用户及营收增速放缓

根据弗若斯特沙利文的资料，按截至2022年12月31日健康之路平台上的注册个人用户数目来计算，公司经营着中国最大的数字健康医疗服务平台之一。作为中国健康医疗服务数字化的先驱，自2001年起为个人用户提供数字健康医疗服务。于2015年，亦开始为企业及机构提供企业解决方案及数字营销解决方案。

公司介绍称，其服务及解决方案是为了赋能中国数字健康及保健行业的关键行业利益相关者而开发的。该等行业利益相关者主要包括个人用户；企业及机构，如医药公司、医院、保险公司及地方卫生部门；及医生。对于个人用户，主要提供数字健康医疗服务，以便更轻松地管理其健康及保健。对于企业及机构，主要提供企业解决方案及数字营销解决方案，以提高其运营效率。

通过搜索微信公众号“健康之路”，其公众号简介比前述文字更通俗易懂些：提供全国公立医院预约挂号、医生咨询、复诊开方、预约体检等便捷就医服务，更有实用靠谱的专业健康科普知识。手术、住院、用药等问题都可以在这里咨询。

健康之路手机应用程序、医护网、微信公众号及微信小程序等渠道被公司视为“最富有成本效益的用户获取入口”，并“从平台获取个人用户在公司的业务中发挥着重要的作用”。但在过去的三个完整年度，健康之路自有渠道获得的新注册个人用户数目分别为830万名、730万名及640万名，呈现出逐渐减少的状态，三年新注册个人用户数目下降了近200万名。

除此之外，公司还通过为医院服务来获取个人用户。于2020年、2021年及2022年，健康之路通过向医院提供在线预约服务分别获得了180万名、190万名及130万名新注册个人用户；同期，健康之路透过医生获得4229名、65907名及37022名注册个人用户，亦有增速放缓的趋势。

最后，健康之路还通过第三方平台获取个人用户。公司表示，为充分利用医疗资源，与第三方平台合作，向更多个人用户推广品牌及服务。报告期内，健康之路通过与第三方平台合作获得600万名、1150万名及710万名新注册个人用户。

总体来看，健康之路于2022年在各主要流量入口获取新个人用户的数量似乎正在放缓。

同样面临增速问题的还有公司的营收。报告期内，健康之路分别实现营收1.87亿元、4.31亿元及5.69亿元。以直观的数据来看，2021年公司的收入增长率还是131.1%，到了2022年则为31.9%。

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毛利率下滑销售费用增长，盈利能力显波动性

2020年至2022年期间，健康之路的毛利率整体经历了较大幅度的调整，分别为60.3%、40.2%及43.2%。对于毛利率这一整体变动，招股书中表示“毛利率主要受业务组合、定价政策及成本结构的影响。”

详细来看，毛利率由2020年的60.3%下降至2021年的40.2%，主要由于数字健康医疗服务和企业解决方案及数字营销解决方案的毛利率均有所下降。

数字健康医疗服务的毛利率由2020年的82.9%减至2021年的66.7%，主要由于利润率相对较低的价值医疗服务的收入贡献增加。

医疗支持服务的毛利率由83.3%下降至78.4%，主要是由于公司称致力持续优化覆盖服务，及更多用户倾向于更好地使用其健康会员计划，从而产生更多成本，令客户增加对健康会员计划所包含的服务的使用率。

价值医疗服务的毛利率由31.9%增加至54.4%，主要反映利润率相对较高的健康医疗综合服务包的收入贡献增加。

企业解决方案及数字营销解决方案分部方面，毛利率由2020年的48.4%下降至2021年的28.9%，主要由于企业解决方案及数字营销解决方案的利润率减少。

企业解决方案的毛利率由36.2%下降至20.3%，主要由于定制内容解决方案的收入贡献更大但利润率逐渐下降。健康之路表示，于2021年，为进一步扩大定制内容服务及发展精准内容解决方案，公司策略性减价以获取更多企业客户，并提高向医生及向公司提供健康相关内容的医学专家支付的费用。

数字营销解决方案的毛利率由69.6%下降至59.5%，主要由于公司委聘更多第三方推广服务提供商及第三方广告平台，其产生的额外成本多于运用公司本身的营销渠道。由于短视频社交平台日益普及，于2021年，公司与更多第三方广告平台合作，为提供补充互联网流量以满足业务扩张带来的更多市场需求。

对于自身业务的推广，的确在报告期内让健康之路承担了不小的成本。

仅在2020年与2021年之间，公司的销售开支就由2020年的3280万元大幅增加285.4%至2021年的1.26亿元。销售开支的增加主要由于广告及营销开支的增长。招股书中解释，该增长是由于公司加大力度推广价值医疗服务，于2021年推出健康医疗综合服务包业务，及增加推广活动提升了品牌认知度，以吸引更多用户，并与更多医生及医疗机构合作。

基于“加大营销力度以推广数字健康医疗服务”及“增加品牌推广活动获取了更多用户，并与更多医生及医疗机构合作”这两项原因，健康之路的销售开支于2022年进一步增长了16.6%至1.47亿元。

毛利率下滑与销售费用增长的同时，健康之路分别录得6532.8万元、1.55亿元及2.56亿元的净亏损。若抛去以权益结算以股份为基础的付款开支及赎回负债账面值变动等，公司的经调整净利润分别为4055.4万元、48.6万元及2391.9万元。过去三年交出了21.7%、0.1%及4.2%的经调整净利率（非国际财务报告准则计量），健康之路目前在盈利的稳定性方面略有欠缺。

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虚假商业宣传被罚，合作伙伴被控非法集资

合规方面，值得关注的是，企查查及信用中国显示，2020年7月8日，健康之路（中国）信息技术有限公司被湛江市市场监督管理局予以行政处罚2万元，违反事实是虚假商业宣传。

此外，据公开信息显示，2021年4月24日，健康之路与博显生物科技有限公司签署战略合作协议，升级原有F7疗法，合作推出F7自然疗法并入驻互联网医院，为健康需求人群提供精准化的F7自然疗法服务。

同年7月1日，福州市博显生物科技有限公司（简称：博显公司）和福建健康之路健康管理有限公司在福州闽侯县凤祥首邑洒店联合举办全球自然疗法高峰论坛暨博显F7上市规划发布会。会上来自全国各地的F7代理商及消费者。开完会后为吸引众多消费者加入，博显生物公司允诺消费者购头疗程有15%的奖金拨比，又能消费又能赚钱的虚假宣传吸引很多消费者。

其后，有网民公开举报博显生物F7涉嫌传销及非法集资。作为博显生物重要合作伙伴的健康之路，是否在F7疗法合作层面涉嫌存在相关问题，无疑也值得投资者密切关注。（港湾财经出品）

内容来源：《港湾商业观察》王心怡