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农银汇理基金 周宇

年初以来，银行二级资本债和永续债券表现抢眼。

2022年底经济回升预期强烈，银行理财大量持仓的永续债券和银行二级资本债(以下简称“二永”债券)遭遇猛烈抛售，收益率急剧上行，和同等级普通信用债利差迅速扩大到100BP以上，达到历史分位90%附近。

进入2023年以来，受经济恢复不及预期以及理财发行回暖影响，“二永”债券收益率快速回落，绝对收益率从高点下行70BP左右，和同等级普通信用债券的利差收缩至50BP以内，处于历史分位50%以下。

“二永”债利差已回到历史中枢以下。2020年以来“二永”债利差分别在2021年1月至7月、2021年10月至11月以及2022年04月至10月出现3次大幅度压缩。

观察上几轮行情，永续债券和同类型普通债券的利差最低压缩值会到35BP附近。对比历史数据可以看出，当前“二永”债券50BP的信用利差空间已经较为有限。

《商业银行资本管理办法》年初发布，规定永续债券250%风险权重和二级资本债150%风险权重。风险权重提高导致银行主力机构配置“二永”债券时的资本占用上升，影响银行购买二级债券的投资需求。在新规发布后，“二永”债券仅受到微小冲击，收益率马上又出现快速下行，新规带来的长期影响并未充分体现。

当前经济金融环境在疫后呈现一定修复态势，但“二永”债利差逆周期仍在压缩。从经济回升的趋势看，虽然经济短期修复不及预期，但在政策持续发力、信贷超预期投放、企业和居民收入逐步恢复、投资者信心缓慢回升的环境下，债券作为逆周期资产仍有逆风风险，届时“二永”债券的利差也可能随收益率整体回升而进一步扩大。

随着利差回到历史较低水平，经济回升的势头进一步巩固，“二永”债券利差进一步压缩的空间已经较为有限。但因为具备绝对收益率优势，“二永”债券仍然是债券市场非常受欢迎的品种。

展望未来，“二永”债券的投资需要保持谨慎，一旦基本面复苏趋势得到确认，“二永”债券的收益率也将迎来拐点。